导读：工资2800支付基数5000不一致。孙彬彬的债务怎么了:专项战略展望:11月专项的债券发行仍略低于预期。按照现在的节奏外推，全年额度只能完成95%左右，和2015年、2020年差不多，可以
工资2800支付基数5000不一致。孙彬彬的债务怎么了:专项
战略展望:
11月专项的债券发行仍略低于预期。按照现在的节奏外推，全年额度只能完成95%左右，和2015年、2020年差不多，可以考虑尽量接近。
为什么专项债券仍然发行缓慢？还是项目的进度。换句话说，发行诉求和用途之间存在一定的衔接问题，这也是财政部出台专项调整债券用途操作指引的直接原因。
从专项债务资金使用的排序问题来看，资金闲置、使用效率低下的情况依然客观存在。如果能有效解决专项债务资金闲置、不合规的问题，就能促进更多资金流向基建项目，形成实物工作量。
当然，专项在建工程在债务资金使用中占比较高的问题也比较突出。在建项目占比高，说明一方面新增项目难，一方面存量项目难。这将导致新增专项债券刺激基建投资的作用打折扣，客观上影响额度申报和最终发行的速度。
目前在整体政策背景下，国内经济“停滞”仍难以根本解决，金融政策会逐步加码，但政策效果仍较缓慢。在这种形势下，货币政策将继续保持稳健，央行仍将保持流动性合理充裕。
我们仍然强调，根据宏观图景，债券市场可以保持乐观，因为货币政策仍有进一步显示积极态度的可能性。当然，市场也需要谨慎。在当前政策利率不变的情况下，10年期国债利率将继续在1年期MLF利率2.95%附近波动。市场将再次回到过剩和不足的状态。
行情回顾与展望:专项债怎么了？
经济下行压力加大，专项债券发行进度仍低于预期。市场关注的是政策重点和稳增长的力度。上周，财政部发布了地方政府专项债券用途调整操作指引。这意味着什么吗？我们对此的评论如下:
1.1.专项债券发行观察
11月以来，新增专项债券发行规模(含发行计划)约1772亿元，发行利率较过去三个月有所回落。
截至10月底，全年共发行新增专项债券29072亿元(其中2020年新增专项债券1494亿元，主要用于补充中小银行资本)，进度约76.5%，11月和12月剩余约8922亿元。
按照目前的发布时间表，似乎没有迹象表明所有的发布会在11月底之前完成。
经全国人大批准，2021年预算将新增地方政府债务限额44700亿元，其中一般债务限额8200亿元，专项债务限额36500亿元。经国务院批准，财政部已下达2021年新增地方政府债务限额42676亿元，其中一般债务限额8000亿元，专项债务限额34676亿元。
7月30日政治局会议明确“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”。10月22日，财政部明确表示:“2021年新增专项债券额度尽量在11月底前下达，不断发挥专项债券在地方经济社会发展中的积极作用”。
在我们之前的报告《如何看待专项债券加速发行的影响？历史经验表明，只要政策面表明态度，地方政府总是有足够的意愿和能力在规定时间之前完成发行专项债券的任务。
结合此前新增专项债券的周发行节奏(周发行规模最高为3000亿元)，理论上11月新增专项债券发行规模约为5000亿元，12月为3900亿元。如果是这样，后续的分配就集中了。
当然，也有可能全年额度分配到95%左右，类似于2015年和2020年，这样目前的分配节奏可能会持续到年底。
明年新增专项债务的多少取决于稳增长的压力。比如团队之前的报告《房地产下行，利率走向？指出在房地产监管趋严、房地产销售和投资下滑的影响下，明年GDP的压力较大，尤其是明年上半年。由于明年稳增长的压力高于今年，支持经济的财政力度和基础设施投资的需求增加，我们判断新增专项债务量不会明显低于今年，估计可能仍在3.5万亿元左右。
2019年11月27日，财政部提前下达2020年第一批新增专项债务限额1万亿元，最早于2020年1月2日下达。
2021年专项的债线是3月份发布的，相对于过去几年来说比较晚。
考虑到明年(尤其是上半年)稳增长的压力，以及今年国家发改委要求地方政府上报专项债券项目要早于往年(比往年提前近两个月)，争取明年专项债券早发行、早使用、早形成实物工作量。我们判断明年专项债限仍有可能提前释放。保守估计金额可能在500-1万亿元之间。
根据2020年中央审计的报告，在审计的55个地区的1.27万亿元债务中，有413.21亿元(3.25%)没有严格按照用途使用。2019年中央审计工作报告显示，新增专项债券资金503.67亿元未使用，约占2019年新增专项债券金额的2.34%。
据2020年地方审计报告不完全统计，闲置资金、低效使用或不合规专项债券金额约926亿元，资金余额和结算约21亿元，合计947亿元，约占2020年新增专项债券的2.5%。
从以上数据看，似乎债务资金闲置专项使用效率低下、投资不规范的问题并不严重，但事实真的是这样吗？我们可以从其他地方寻找线索。
我们翻阅了更早时间各省市审计工作报告，结果发现部分东中部省市资金闲置、使用效率低的问题比上文提到的严重得多，大部分省市的闲置资金占当年新增额度的10％以上，部分省份甚至高达25％（如福建）。我们翻阅了各省市更早的审计报告，发现一些东中部省市的资金闲置和使用效率低下的问题比上面提到的要严重得多。大部分省市的闲置资金占当年新增额度的10%以上，部分省份甚至达到25%(如福建)。
而这只是审计的结果。考虑到其他未发布相关信息的中西部省市配套专项债项目可能更加供不应求，实际闲置资金可能占到20%至30%。资金大量闲置，资金使用效率低下，应该是当前专项债务管理的重要现实问题。
除了专项债务资金闲置、效率低下、投资不规范等问题，专项债务资金用于在建项目的实际情况值得关注。
为了更好地促进在建基础设施项目竣工，今年政府工作报告明确提出，3.65万亿新增专项债券要优先支持在建项目后续融资；江苏省在预算调整报告中提出“新增债券资金要优先支持在建项目后续融资，而不是盲目申请债券融资建设，防止新铺摊子留下的缺口形成烂尾”；安徽也提到“提前发行的871亿元新增专项债务金额全部用于保障在建项目后续融资，避免项目半拉子”。
在实际操作中，多数地方会将新专项债务资金用于在建项目，以缓解整体流动性压力。
由于官方和Wind都没有统计新增专项债务是否用于在建工程，这里我们以天津为例进行说明。2021年以来，天津累计发行新增专项债券1075亿元。经我们人工整理汇总统计，在建工程(即2021年前开工的项目建设期)投资约765.2亿元，约占71%；新开工项目投资约309.8亿元(即项目建设期在2021年或以后开工)，约占29%。
虽然不能简单地认为专项债务资金用于在建项目是为了清偿地方到期债务，但用于在建项目的比例相对较高，说明一方面新增项目难，另一方面现有项目也难。这将大大降低新专项债券刺激基建投资的作用。客观上也会影响配额申报和最终发放的速度。
以上分析可能是财政部发布专项债务用途调整操作指引的背景和原因。
(1)直接原因:解决闲置专项债务资金问题，更好的形成实物工作量。
该指引明确指出，要“规范和加强地方政府专项债券管理，提高专项债券基金绩效，防范地方政府债务风险”。具体来说，对于已经安排专项债券基金的项目，可以申请调整的具体情况包括:
项目实施过程中发生重大变化，不存在专项债券资金需求或需求小于预期；
项目完成后，专项债券资金有结余；
财政、审计部门发现专项债券使用违规，确需根据监督检查或审计意见进行调整的；
其他需要调整的。
此外，该指引还明确专项调整后的债务使用项目要“前期准备充分，能够尽快形成实际工作量”，并“在党中央、国务院确定的重点领域，优先安排符合条件的重大项目”。
根据上面梳理的专项债券资金的使用问题来看，资金闲置、使用效率低下、支出进度缓慢的问题最为严重。如果能有效解决专项债务资金闲置、不合规的问题，就能促进更多资金流向基建项目，形成实物工作量。
(2)根本原因:跨周期稳定增长的需求。
当前，经济下行压力加大，有效需求不足。三季度实际GDP两年复合增速降至4.9%，不仅低于一、二季度，也略低于易纲行长提到的5%-6%的潜在增长区间下限。
细分来看，虽然出口保持韧性(主要是海外疫情反复)，但消费和制造业投资仍在缓慢复苏。房地产投资增速在严监管下下滑是不争的事实。尽管7月政治局会议以来，中央有意推动跨周期的财政努力，并且专项债券的发行也确实有所加快，但基建投资增速不仅没有反弹，反而继续下滑。
《中国经济十问》也指出:“第四季度和明年初的经济增长仍面临诸多风险和挑战。四大宏观经济指标中，就业结构性矛盾突出，CPI和PPI剪刀差放大；三驾马车中，制约投资和消费需求的因素还是比较多的。”
因此，为了更好地形成今冬明春基建投资的实物工作量，发挥对经济的支撑作用，财政部专门发文解决资金闲置或投资不规范存在的问题。基本面上，政策还是在强调跨周期下的稳增长。
1.5．对基建投资的影响1.5.对基础设施投资的影响
资金投入来源包括:国家预算内资金(包括地方专项债券)、国内贷款、外资、自筹资金和其他，其中最主要的是自筹资金(55%)和国家预算内资金(21%)。2020年，由于新增专项债务量的大幅扩张(从2019年的2.15万亿增长到3.75万亿)，资金在国家预算中的比重明显上升，而其他分项比重均有不同程度的下降。
基于以上分析，假设有1%至20%的专项债务闲置资金可以重新投入到基建项目中，这将提升年度基建投资。
从最近几年经验来看，如果政策能够表现出比较强的决心，专项债加快发行或者按要求发行完毕之后实物工作量基本都会得到落实，基建投资增速也会有所上行（专项债发行到形成基建投资实物工作量的时滞一般在1-2个月）。从近几年的经验来看，如果政策能表现出较强的决心，实物工作量基本会在专项债券发行加速或按要求完成后落实，基建投资增速也会提高(从专项债券发行到基建投资实物工作量形成的时滞一般为1-2个月)。
目前来看，虽然冬季本身不适合项目建设，但考虑到专项债券的加速发行，以及7月政治局会议要求在今冬明春形成实际工作量，我们认为在没有极端天气的情况下，今冬明春仍然可以实施工作量。
1.6．小结1.6.摘要
本周(11.08-11.12)，央行在公开市场净投放2800亿元，资金面总体宽松。央行连续放量叠加国债供给较少，使得本周流动性在临近税期的压力下依然充裕。具体来看，周一央行7天逆回购投放1000亿元，净投放900亿元。资金面延续了上周稳中偏松的局面；周二央行7天逆回购投放1000亿，净投放900亿。资金利率小幅回调，资金边际收敛；周三央行7天逆回购投放1000亿，净投放500亿。逆回购净量开始下降，但市场情绪在好转，资金保证金转向宽松；周四央行7天逆回购投放1000亿，净投放500亿，资金面保持宽松；周五央行7天逆回购投放1000亿，逆回购净投放为零。资金面在税期压力下依然宽松。此外，本周银行间质押式回购成交量始终处于高位。周三单日成交量达到2021年最高点，也是资金面整体宽松的一个证明。
长期债券收益率整体呈现小幅上升趋势。周一央行在公开市场维持大量投放以稳定资金面，长债利率小幅波动；周二，长期债券利率持平；周三，通胀和金融数据相继公布，但与市场预期差异不大。市场反应平淡，长债利率小幅上行。周四房地产消息频出，债市承压，长债利率加速上行；周五，长期债券利率趋于平稳。
初次市场
根据已公布的利率债招标方案，11月15日至11月19日将发行67期利率债。
二级市场二级市场
本周长债收益率先涨后跌。全周来看，10年期国债收益率上涨4BP至2.94%，10年期国债收益率上涨3BP至3.23%。1年期和10年期国债到期利差上升4BP至66BP，1年期和10年期国债到期利差上升11BP至85BP。
资金利率资本利率
本周央行在公开市场净投放2800亿元，资金面总体平稳。银行隔夜回购利率下行6BP至1.85%，7天回购利率下行1BP至2.09%；上交所质押式回购GC001上行5BP至2.22%；香港CNHHibor隔夜利率下跌3BP至2.38%；香港CNH Hibor7天期利率下跌6个基点，至2.52%。
本周央行公开市场净投放2800亿元，下周有5000亿元逆回购到期。本周央行在公开市场净投放2800亿元，下周有5000亿元逆回购到期。
6.1 . 10月金融数据回顾:社会融资信贷增速见底，关注后续结构性信贷投放效果。
(1)社会融合加速，研磨到底
10月份，社会福利15900亿元，同比多增1971亿元；社会福利同比增长10.00%，与上月持平。
分项来看，人民币贷款增加7752亿元，同比多增1089亿元；企业债券增加2030亿元，同比少增233亿元；地方政府专项债务增加6167亿元，同比多增1236亿元；委托贷款、信托贷款和未贴现票据减少2120亿元，同比少增18亿元。
10月新增社会服务数量同比增长，主要受国债和贷款推动。国债同比回升主要得益于专项债券发行加速和去年低点基数；同比贷款增加或结构性信贷政策发挥了初步作用，但仍需关注票据冲动行为的可持续性。
(2)贷款同比增加，但结构仍然较差。
新增人民币贷款8262亿元，同比多增1364亿元；贷款余额同比增长11.90%，与上月持平。
从贷款类别看，居民短期贷款增加426亿元，同比多增154亿元；居民中长期贷款增加4221亿元，同比多增162亿元；短期公司贷款减少288亿元，同比少增549亿元；企业中长期贷款增加2190亿元，同比少增1923亿元；票据融资增加1160亿元，同比多增2284亿元；非银行贷款增加583亿元，同比多增201亿元。
10月新增信贷同比增加，但结构仍无明显改善迹象:10月新增信贷最大拉动因素仍为票据贴现，10月票据贴现利率低于9月，表明票据冲动行为仍在持续，结构性宽信贷效果仍需进一步观察；居民中长期贷款同比增加(连续几个月之后)，需要关注房地产政策的边际调整；企业中长期贷款同比增长也说明实际信贷需求并不旺盛。
M1和M2增长率之间的剪刀差继续扩大。
10月份，M2同比增长8.70%，比上月加快0.4个百分点。M1同比增长2.8%，比上月回落0.9个百分点。全部存款同比增长9.10%，比上月提高0.5个百分点。10月份人民币存款增加7649亿元，同比多增11620亿元。
从存款类别看，住户存款减少12100亿元，同比少增2531亿元；非金融企业存款减少5721亿元，同比少增2921亿元；财政存款增加11100亿元，同比多增2050亿元；非银行存款增加1.24万亿元，同比多增9482亿元。
M1同比持续下行应该与房地产销售下滑有关，这也在一定程度上反映出实体经济活力不强。
(4)结构性宽信贷下流动性基本平衡，10年期国债利率继续围绕MLF利率波动。
10月份，社会融资和信贷增速触底。考虑到基数效应和专项债券加速发行，11月社会融资和信贷增速应该会有所回升。结合之前3000亿的小额再贷款和碳减排工具，我们认为后续社会金融在结构性广义信贷下有支撑，但反弹幅度可能不大，不太可能出现信贷总量的爆发。
结构性货币政策的货币投放是准确的，直接到实体，这意味着银行之间不存在流动性结算的可能性。债券市场的流动性环境基本平衡，基础货币量一样多都是短缺的，也就是易纲行长提出的“市场不会缺钱，市场货币也不会泛滥”。
目前在政策利率不变的情况下，基于资金面整体稳定的判断，对应的10年期国债利率将继续围绕1年期MLF利率2.95%上下波动。
6.2 . 10月通胀数据点评:通胀压力见顶，债市维持震荡。
(1)CPI上涨，PPI创新高，CPI和PPI继续分化。
10月份，CPI同比上涨1.5%，比上月上涨0.8个百分点，比上月上涨0.7%。PPI同比13.5%，比上月扩大2.8个百分点，再创年内新高，环比上涨2.5%。核心CPI同比1.3%，比上月提高0.1个百分点，环比上涨0.2%。总体来看，10月份PPI继续超预期，CPI略低于预期，CPI和PPI的分化继续扩大。
10月份CPI达到1.5%的同比高点，主要是工业消费品价格涨幅较大。
食品类跌幅收窄。食品类环比下降0.7%至1.7%，影响CPI环比上涨0.31个百分点；同比降幅收窄2.8个百分点至-2.4，影响CPI下降约0.45个百分点。从分项来看，食品价格跌多涨少(环比)。受阴雨天气、夏秋作物更替、部分地区疫情蔓延、生产运输成本增加等因素叠加影响，鲜菜价格在食品类中拉动作用最大，环比上涨16.6%。受冬季需求上升和第二轮中央收储影响，猪肉价格降幅较上月收窄3.1%，创下-2.0%的纪录。
能源价格推动非食品产品继续上涨。10月份，非食品CPI环比录得0.4%(上涨0.2%)，同比录得2.4%(上涨0.4%)。除食品烟酒外的七大类均环比上涨。具体来看，工业消费品价格环比上涨0.6个百分点，为0.9%，主要是能源产品价格上涨较多，汽柴油价格合计影响CPI环比上涨约0.15个百分点；服务的价格上涨与上个月相同。
核心CPI环比小幅上涨，未来仍需观察。10月份核心CPI环比0.1%，同比1.3%，但环比有季节性。近期疫情再度蔓延，叠加多种因素对居民消费热情的影响。核心CPI走势仍需观察。此外，建议关注“双十一”对消费的带动作用。
(3)内外因素共同驱动PPI创新高。
10月份，PPI同比增长13.5%，创年内新高，环比增长2.5%，涨幅比上月扩大1.3个百分点。其中，生产资料价格环比上涨1.8个百分点，达到3.3%，生活资料价格环比上涨0.1%。受国际原油价格上涨和国内煤炭供需偏紧的影响，10月份价格涨幅最大的行业集中在煤炭石化产业链和高耗能行业。此外，燃气生产和供应业上涨1.3%，黑矿下降8.9%。在公布PPI环比数据的30个行业中，27个行业价格环比上涨(上月20个)。中下游的通用设备、汽车、电子等行业涨幅较小，利润受到持续压制。
全球来看，疫情反复导致供需错配的逻辑还会持续一段时间。叠加全球寒冬是大概率事件，石油天然气价格将维持在高点，但从供需缺口来看进一步上涨空间有限。从国内来看，“增供稳价”力度加大，煤钢价格国内定价拐点出现。其中，煤价较高点下跌近一半，中下游压力有所释放。PPI有望达到年内高点，从下月开始逐步回落。
(4)通胀压力见顶，债券市场维持波动。
通胀压力已经见顶。无论CPI还是PPI，除了原油和天然气价格小幅上涨外，10月份偏离预期的最大原因是煤炭价格的超预期上涨。这种现象是不可持续的，不必过于担心。具体来说，食品价格的反弹是暂时的，蔬菜价格的影响是短期的，猪肉价格也没有明显的拐点，不会推动CPI大幅上涨。11月份，在基数效应下，CPI将达到2.3%左右，之后小幅回落。从PPI来看，随着海外经济复苏放缓、内需定价产品调控力度加大、去年基数效应等因素，未来将进入下行通道，年底回落至12%左右。
10月份CPI和PPI剪刀差继续扩大，煤价上涨是短期因素，反映了当前宏观图景的“类滞胀”特征。具体来说，核心CPI总是因为当下的“停滞”而偏低；因为外部“通胀”，由外需定价的原油、天然气等产品价格维持高位波动，支撑PPI继续上涨。
就债券市场而言，考虑到货币政策的重点是“停滞”而非“通胀”，意味着央行仍保持“以我为主、以稳为主、不多不少、以结构为主”。线性外推，未来去通胀的可能性比较大。一旦经济增速明显滑出潜在增长率底线，货币政策从量宽价平矢量宽价降转变的可能性就会上升。在此之前，我们仍然建议市场保持中性温和的观点。10Y国债利率仍保持1Y MLF利率在区间内波动，目前为2.95%。
6.3.中观行业数据
房地产:30个大中城市商品房总成交量315.72万平方米，周边移动平均成交面积同比下降25.1%。
外汇走势:美元指数继续震荡。
大宗商品：原油价格高位震荡大宗商品:原油价格高位震荡。
海外债市：美债收益率震荡海外债券市场:美债收益率波动。
（本文作者介绍：天风证券固定收益首席分析师孙彬彬）(本文作者:天风证券固定收益首席分析师孙彬彬)
本文源于天风证券。
总结:以上内容是对工资2800付款基数5000不符以及孙彬彬:专项债务发生了什么的详细介绍。文章部分内容转载自网络。希望对你了解工资2800支付基数5000有帮助。
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